آشنایی با فرآیندهای صحیح خرید سهام در بورس اوراق بهادار
اصولاً خریداران باید بررسی‌های وسیعی در موقع خرید یا فروش سهام انجام دهند. اگر آن‌ها بدون توجه به‌کسری عوامل، اقدام به سرمایه‌گذاری نمایند، نتایج مطلوبی از 
سرمایه‌گذاری عایدشان نخواهد شد. این موضوع بیشتر در کشورهایی مطرح است که بازار اوراق بهادار (بورس) کارآیی ندارند. در کشورهایی که بورس اوراق بهادار کاراتری دارند. قیمت بازار سهام نزدیک به ارزش ذاتی (واقعی) آن اوراق است.
به هر حال در همه کشور‌ها تجزیه و تحلیل‌های ضروری برای خرید سهام وجود دارد، این تجزیه و تحلیل‌ها به چند بخش عمده تقسیم می‌شود که به‌شرح زیر است:
– تجزیه و تحلیل عوامل اقتصادی
– شناخت عوامل سیاسی و نظامی
– تجزیه و تحلیل صنعت
– تجزیه و تحلیل شرکت
– تعیین ارزش شرکت و ارزش یابی سهام.
تجزیه و تحلیل عوامل اقتصادی
سرمایه‌گذار در هنگام خرید سهام ابتدا باید وضعیت اقتصادی کشوری را که قرار است سرمایه‌گذاری در آن صورت پذیرد، مورد بررسی قرار دهد. اگر چه هدف سرمایه‌گذار خرید سهام شرکتهای منفرد می‌باشد، ولی مشکل است بتوان تصور نمود که شرکتهای موجود در صنعت تحت تاثیر عوامل اقتصادی قرار نگیرند. بنابراین خریدار ناگزیر است اقتصاد کشور را تجزیه و تحلیل نماید. در اقتصاد ملی عوامل بی‌شماری از قبیل
۱) نرخ تورم،
۲) نرخ بهره در بازار،
۳) نرخ ارز،
۴) نرخ مالیات بر سود سهام،
۵) سیاست اعتباری بانک‌ها،
۶) وجود ابزارهای حمایتی در بورس اوراق بهادار و… باید مورد بررسی قرار‌گیرد. سرمایه‌گذار باید عوامل فوق را شناسایی نموده و باید بررسی نماید که اگر هر یک از عوامل فوق یا مجموعه آن‌ها تغییر نمایند، چه تغییری در بازار سهام و خصوصاً در قیمت سهام خاص ایجاد خواهد شد. در ادامه این عوامل تشریح می‌گردد:
الف) نرخ تورم:
نرخ تورم اثرات گوناگونی بر قیمت سهام شرکتها می‌گذارد. نخست وقتی اقتصاد در شرایط تورمی است، سهامداران با توجه به نرخ تورم بر نرخ بازده مورد توقع خود می‌افزایند. زیرا سودهای آتی شرکت با نرخ تنزیل بالاتری به ارزش فعلی تبدیل می‌شود و ارزش فعلی سودهای آتی کاهش می‌یابد. از سوی دیگر، شرایط تورمی موجب می‌شود، فروش شرکتها در سال‌های آتی برابر یا متفاوت از نرخ تورم باشد. در مورد آن دسته از شرکتها که قادرند قیمت محصولات خود را بیشتر از نرخ تورم و نرخ افزایش در هزینه‌های عملیاتی افزایش دهند، نرخ رشد سود بیش از نرخ تورم خواهد بود و قیمت سهام آن‌ها در آینده افزایش خواهد یافت. بر عکس در شرکت‌هایی که نرخ افزایش قیمت محصولات آن‌ها کمتر از نرخ افزایش در هزینه آن‌ها است، نرخ رشد سود، کمتر از نرخ تورم خواهد بود. در هر صورت شرایط تورمی اثرات متفاوتی بر قیمت سهام می‌گذارد.
ب) نرخ بهره در بازار:
اقتصاددانان معتقدند که با کاهش نرخ بهره، میزان سرمایه‌گذاری در جامعه افزایش می‌یابد. زیرا در صورت کاهش نرخ بهره، اجرای آن دسته از طرح‌های سرمایه‌گذاری که نرخ بازده پایینی دارند، مقرون به صرفه به نظر خواهد آمد. با افزایش نرخ بهره حجم سرمایه‌گذاری در جامعه کاهش خواهد یافت، زیرا با افزایش نرخ هزینه سرمایه، بسیاری از طرح‌های صنعتی توجیه‌پذیری خود را از دست خواهند داد و بدین ترتیب آن طرح‌ها اجرا نخواهند شد. همچنین کاهش نرخ بهره موجب افزایش مصرف بخش خصوصی و افزایش آن باعث کاهش مصرف بخش خصوصی خواهد شد.
تغییر نرخ بهره همچنین اثر معکوسی بر قیمت بازار اوراق بهادار خواهد گذاشت. به دنبال کاهش نرخ بهره قیمت سهام عادی افزایش و در صورت افزایش نرخ بهره، قیمت سهام عادی کاهش خواهد یافت. بنابراین مشاهده می‌شود که پیش‌بینی نرخ بهره می‌تواند اثر مهمی بر نرخ بازده سرمایه‌گذاری در سهام داشته باشد.
میزان نرخ بهره در بازار به عرضه و تقاضای پول و اعتبار بستگی دارد. اگر بانک مرکزی سیاست پولی انقباضی اجرا کند و عرضه پول و اعتبار را محدود سازد، نرخ اعتبارات در بازار افزایش خواهد یافت. افزایش نرخ بهره موجب می‌شود بازده مورد انتظار سهامداران افزایش یابد و موجبات کاهش قیمت سهام فراهم آید. در ایران، اتخاذ سیاست انقباضی پول در سال‌های ۷۵ و ۷۶، نرخ بازار غیر رسمی سرمایه را افزایش داد و سبب شد تا عده‌ای از سهامداران برای کسب سود بیشتر، سهام خود را به فروش رسانند و سرمایه حاصله را به بازار غیر رسمی منتقل کنند. این سهامداران با فروش سهام خود، کاهش قیمت سهام در بورس تهران را تشدید کردند.
پ) نرخ ارز:
در ایران تغییرات نرخ ارز، وضعیت ارزبری درآمدهای ارزی شرکت بر قیمت سهام تاثیر می‌گذارد و باعث افزایش مخاطرات سرمایه‌گذاری در شرکتهای وابسته به ارز می‌گردد. اگر نرخ ارز افزایش یابد، شرکتهای صادر‌کننده مواد و یا کالا کوشش بیشتری خواهند کرد تا کالا یا مواد بیشتری صادر کنند. به عبارت دیگر انگیزه برای صادرات بیشتر می‌شود. در صورت افزایش نرخ ارز، درآمد شرکتها افزایش خواهد یافت. بر عکس، در صورت کاهش نرخ ارز، درآمد ناشی از صادرات برای شرکتها کاهش خواهد یافت. در مورد شرکتهای وارداتی زمانی که نرخ ارز افزایش یابد، قیمت تمام شده کالاهای وارداتی افزایش می‌یابد. افزایش قیمت تمام شده باعث افزایش قیمت فروش و کاهش تقاضا برای محصولات شرکت می‌گردد، بنابراین میزان فروش شرکت ممکن است کاهش یابد. اگر به خاطر شرایط حاد رقابتی شرکتها نتوانند به نسبت افزایش قیمت تمام شده، قیمت محصول خود را افزایش دهند، افزایش نرخ ارز باعث کاهش حاشیه سود خالص شرکت می‌گردد. از طرف دیگر افزایش نرخ ارز سرمایه در گردش مورد نیاز شرکتها را افزایش می‌دهد و آن‌ها را مجبور به استقراض بیشتر و یا افزایش سرمایه می‌نماید.
افزایش هزینه بهره یا افزایش تعداد سهام باعث کاهش سود هر سهم و نهایتا کاهش قیمت هر سهم می‌گردد.
ت) نرخ مالیات بر سود سهام:
یکی دیگر از عوامل تاثیر‌گذار بر قیمت سهام نرخ تصاعدی مالیات بر درآمد ناشی از سود سهام است. نرخ نهایی مالیات در ایران حدود ۵۴درصد است. نرخ گزاف مالیات سبب می‌شود که سرمایه‌گذاران بزرگ و کسانی که درآمد مشمول مالیات آن‌ها در سال از مبلغ معینی تجاوز می‌کند، از سرمایه‌گذاری در سهام خودداری کنند و سرمایه خود را در اوراق مشارکت با نرخ ۲۰درصد ظاهرا معاف از مالیات و یا پیش خرید کردن خودرو با بازده‌ای متجاوز از ۲۵ درصد به کار اندازند. نرخ ۲۰ درصد معاف از مالیات معادل نرخ بازده حدود ۴۰ درصد مشمول مالیات است.
در بیشتر کشور‌ها برای تشویق مردم به سرمایه‌گذاری، معافیت‌ها و تخفیف‌های مالیاتی قائل می‌شوند.
ث) سیاست اعتباری بانک‌ها:
اجرای سیاست‌های انقباضی و انبساطی پولی توسط بانک مرکزی و تحدید سقف تسهیلات بانکی صنایع مختلف، شرکتها را وادار می‌کند تا در جهت رفع تنگناهای موجود تصمیماتی را بگیرند که بر قیمت‌های سهام تاثیر خواهد گذاشت. به طور مثال تحدید سقف اعتباری و تسهیلات بانکی، شرکتها را در تامین وجوه مورد نیاز خود با مشکل مواجه خواهد ساخت و این گونه شرکتها برای تامین وجوه خود مجبور به استفاده از روش‌های دیگری مانند افزایش سرمایه و یا عدم تقسیم سود می‌شوند که بر قیمت سهام تاثیر خواهد گذاشت. اتخاذ سیاست انقباضی توسط بانک مرکزی و کاهش اعتبارات بانکی موجب می‌شود بسیاری از شرکتها برای تامین سرمایه در گردش مورد نیاز خود، افزایش سرمایه و یا عدم تقسیم سود می‌شوند که بر قیمت سهام تاثیر خواهد گذاشت. اتخاذ سیاست انقباضی توسط بانک مرکزی و کاهش اعتبارات بانکی موجب می‌شود بسیاری از شرکتها برای تامین سرمایه در گردش مورد نیاز خود، افزایش سرمایه را در دستور کار قرار دهند. این اقدام شرکتها باعث می‌شود منبع‌گران مالی سرمایه سهامداران، جایگزین منابع ارزان‌تر مالی (وام‌های بانکی) شود و در نتیجه نرخ هزینه سرمایه شرکتها افزایش یابد.
ج) وجود ابزارهای حمایتی در بورس اوراق بهادار:
بررسی‌های صورت گرفته در مورد اکثر بورس‌های کارآمد جهان دلالت بر وجود ابزارهای کارآمدی همانند وجود شرکتهای بزرگ کارگزاری، پذیره‌نویسان، متخصصان، بازار سازان، شرکتهای بزرگ سرمایه‌گذاری، صندوق‌های همگانی سهام دارد که همگی در چهارچوب یک خط‌مشی عملیاتی که منجر به ثبات در بازار می‌شود، عمل می‌کنند. به عنوان مثال وقتی که قیمت سهمی به طور غیرعادی و بی‌مورد در حال کاهش باشد، از طریق خرید و جمع کردن آن سهام در میز معاملات اوراق بهادار از کاهش قیمت آن جلوگیری می‌کند و زمانی که قیمت سهام شرکتی بدون علت در حال افزایش باشد، با عرضه زیاد آن سهام در بازار سرمایه، از افزایش بی‌رویه قیمت جلوگیری و بدین وسیله بازار سرمایه را متعادل می‌نمایند. به همین ترتیب فقدان چنین موسسات حمایت‌کننده می‌تواند به عنوان یکی از عوامل عدم ثبات قیمت‌ها تلقی گردد.
شناخت عوامل سیاسی و نظامی
به تجربه ثابت شده که از ویژگی‌های بورس اوراق بهادار، تاثیر‌پذیری فوری آن از مسائل سیاسی است. به عنوان مثال احتمال به قدرت رسیدن یک جناح سیاسی تندرو که با دیدگاه‌های حاکم بر شرایط اقتصادی فعلی مخالف است و یا فوت ناگهانی یکی از مقامات بلند پایه کشور و یا ملی کردن تمام یا بخشی از دارایی‌های خصوصی، همگی می‌تواند جزو عوامل سیاسی موثر قرار‌گیرند. همچنین قطع رابطه سیاسی و اقتصادی با کشور‌ها نیز می‌تواند بر قیمت سهام موثر باشد، به خصوص اگر آن کشور روابط اقتصادی تنگاتنگی با کشور‌ها داشته باشد. مسائلی مثل جنگ و صلح، روی قیمت‌های سهام تاثیر بسزایی دارند. چنانچه در کشوری جنگ باشد، چون مردم آن کشور بیشتر به دنبال حفاظت از جان و مال خود هستند، معمولا پس‌اندازهای خود را به صورت نقد و یا طلا یا ارزهای معتبر نگهداری می‌کنند و به دنبال سرمایه‌گذاری نیستند، ولی بالعکس درزمان صلح به دنبال سرمایه‌گذاری‌های مختلف و افزودن بر سرمایه‌های خود می‌باشند.
به طور اجمالی انگیزه سرمایه‌گذاری در مردم تا حدود زیادی به احساس آنان در مورد امنیت سرمایه و جایگاه سرمایه‌گذار در جامعه بستگی دارد. اگر در جامعه تهدیدی مطرح شود به امنیت سرمایه‌گذار در جامعه بستگی دارد. اگر در جامعه تهدیدی مطرح شود که امنیت سرمایه و سرمایه‌گذار را به خطر اندازد، مردم به جای سرمایه‌گذاری در سهام شرکتهای تولیدی، سرمایه خود را از کشور خارج و یا در محیطی سرمایه‌گذاری خواهند کرد که شناخت کامل داشته باشند. با توجه به اینکه سرمایه‌گذاری در سهام یک سرمایه‌گذاری شفاف است، اصل سرمایه و بازده آن به آسانی از طرف دولت شناسایی می‌شود. موقعی که این نوع سرمایه مورد تهدید قرار می‌گیرد، سرمایه‌گذاران محتاط سعی می‌کنند که در سهام‌پذیرفته شده در بورس سرمایه‌گذاری نکنند و به جای آن مثلا اوراق مشارکت بی‌نام خریداری کنند.
تجزیه و تحلیل صنعت
خریدار سهام بایستی قبل از سرمایه‌گذاری صنعتی را که در آن قصد خرید سهام را دارد، مورد بررسی قرار دهد. زیرا با توجه به مسائل و مصالح کشور گاهی از بعضی صنایع حمایت‌هایی صورت می‌گیردو بعضی از صنایع مورد توجه بیشتری قراردارند و از طرفی بعضی از صنایع به فراموشی سپرده می‌شوند. همچنین رشد هر صنعت شامل سه مرحله است:
۱) مرحله پیشروی
۲) مرحله توسعه
۳) مرحله کسادی.
سرمایه‌گذار بهتر است صنایعی را انتخاب کند که در مرحله توسعه خود هستند و از انتخاب صنایعی که در مرحله پیشروی و کسادی می‌باشند، بپرهیزد.
تجزیه و تحلیل شرکت
سرمایه‌گذار پس از انتخاب صنعت یا صنایع با رشد بالا باید شرکت یا شرکت‌هایی را در صنعت انتخاب نماید که نسبت به دریافت سود سهام و افزایش قیمت سهام در آینده مطمئن باشد. بنابراین سرمایه‌گذار باید تجزیه و تحلیل‌های وسیعی را در مورد شرکت بشرح زیر انجام دهد:
الف) کارایی مدیریت شرکت: سرمایه‌گذار باید کارایی مدیریت شرکت را مورد بررسی قرار دهد. مدیریت نقش فوق‌العاده‌ای در موفقیت یا شکست شرکت دارد. مدیریت می‌تواند روح حرکت به شرکت ببخشد و ادامه حیات آن را تضمین کند. شواهد اخیر نشان داده است که‌درصد بالایی از عدم موفقیت شرکتها، پی آمد مدیریت ناشایسته و ناآزموده بوده است.
ب) سودآوری شرکت: سرمایه‌گذار باید تجزیه و تحلیل دقیقی نسبت به سودآوری شرکت و ثبات سود داشته باشد.
کیفیت سود نیز عامل مهمی است، سرمایه‌گذار باید برای درآمد‌ها و هزینه‌های موقتی اهمیت زیادی قائل نباشد و به رویه‌های بلندمدت اهمیت دهد. همچنین خریدار بایستی به سود تعلق گرفته به هر سهم و درآمد هر سهم و تفاوت بین این دو نیز توجه داشته باشد. زیرا بعضی از شرکتها درآمد هر سهم را توزیع نمی‌کنند و به حساب اندوخته شرکت واریز می‌کنند که ممکن است این وجوه در توسعه شرکت بسیار موثر باشد. حال با توجه به اینکه خریدار به دنبال بازده کوتاه مدت یا بلندمدت است، بایستی دست به انتخاب بزند.
پ) نسبت قیمت بر درآمد: یکی از ارقام مهم برای سرمایه‌گذاران که می‌تواند مورد تجزیه و تحلیل واقع شود و آن‌ها را در اخذ تصمیم هدایت نماید، نسبت قیمت بر درآمد شرکتها می‌باشد. چه در کشورهایی که بهای اسمی سهم رابطه‌ای با قیمت دارد و چه در کشورهای دیگر که بهای اسمی برای سهم یا وجود ندارد و یا به طور کلی برای آن اهمیتی قائل نیستند، نسبت قیمت بر درآمد می‌تواند عامل موثری در تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران باشد.
برای آنکه اهمیت این عامل روشن شود بعضی از تجزیه و تحلیل‌ها، در اینجا ذکر می‌شود:
الف) با توجه به اینکه نسبت قیمت بر درآمد، از تقسیم قیمت بازار بر درآمد سالانه شرکت به دست می‌آید، بنابراین سرمایه‌گذار می‌تواند محاسبه نماید که ظرف چه مدت درآمد حاصل از محل سهم، سرمایه‌گذاری وی را مستهلک خواهد نمود. حتی در هر صورتی که قسمتی از درآمد به جای تقسیم، به‌اندوخته‌های شرکت اضافه شود باز هم این مبلغ نیز متعلق به سهامداران خواهد بود.
ب) نوسان نسبت قیمت بر درآمد می‌تواند مورد تجزیه و تحلیل سرمایه‌گذار قرار گرفته و طبق نتیجه‌گیری‌هایی که به دست می‌آید سرمایه‌گذار می‌تواند بهترین شرایط را برای سرمایه‌گذاری خود انتخاب کند. همان طور که می‌دانیم هر چه قیمت سهم در بورس افزایش یابد، رقم مربوط به این نسبت نیز افزایش خواهد یافت. بالعکس در صورت پایین آمدن قیمت سهم، این رقم نیز کاهش می‌یابد.
از طرف دیگر اگر درآمد شرکت افزایش یا کاهش پیدا نماید و قیمت ثابت باشد، این رقم به تناسب و به طور معکوس تغییر می‌یابد، چون درآمد برای هر سهم سالی یکبار تعیین می‌گردد، بنابراین تغییرات قیمت سهام باعث ایجاد نوسان در نسبت قیمت بر درآمد خواهد شد. در صورتی که این نسبت در حال افزایش باشد، سرمایه‌گذاران در درجه اول سعی می‌نمایند دلایل مربوط به افزایش قیمت را کشف نموده و در صورتی که این دلایل قابل توجیه باشد، نسبت به خرید سهام مربوط سریعا اقدام می‌نمایند. اکثر هجوم‌ها، برای خرید سهامی که نسبت قیمت بر درآمد آن‌ها در حال افزایش است، در اثر همین استنباط‌ها صورت گرفته و در اثر ایجاد تقاضای زیاد قیمت سهام بیش از پیش افزایش می‌یابد. (یاری، فرقاندوست حقیقی، بورس شماره۳۳، ۱۳۸۱)
ت) روند قیمت سهام در گذشته: سهام شرکتها به تدریج برای عموم شناخته می‌شوند و کم‌کم دارای حسن شهرت و بعضا سوء پیشینه می‌گردند. برای خریدار یک سهم خاص ضروری است که بررسی شود شهرت این سهام در چه سویی حرکت می‌کند. حسن شهرت سهام به عوامل زیادی بستگی دارد.
تاثیر این عوامل روی قیمت سهام منعکس می‌شود. هنگام خرید سهام روند قیمت سهامی، در یک دوره مثلا ده ساله، نوسان زیادی داشته باشد و گاهی به شدت افزایش و گاهی شدیدا کاهش داشته باشد، نمایانگر این است که بازار سهام این شرکت می‌تواند بازار پایدار و با ثباتی نباشد و کسانی که اهل ریسک نیستند از خرید این سهام صرفنظر می‌کنند، البته در مورد قیمت سهام شرکت‌هایی که دائما و به شدت رو به ترقی بوده است این سوال مطرح می‌شود که آیا روند فزاینده در آینده هم با همین آهنگ ادامه خواهد یافت؟ از نظر اقتصادی هر فعالیتی که سود آن بالا‌تر از میانگین سود در بازار باشد توجه سرمایه‌گذاران دیگر را به خود جلب می‌کند و بنابراین در بلندمدت یک فعالیت اقتصادی نمی‌تواند به طور مستمر سود بالایی داشته باشد، زیرا رقبا به بازار آن کالا و خدمات وارد می‌شوند و سودآوری را پایین می‌آورند. طبق یکی از اصول بازار مالی نیز هر کالا و خدمتی دارای عمری است، میزان فروش کالا ابتدا روند نسبتا ثابتی پیدا می‌کند. در این وضعیت دیگر نمی‌توان متوقع سودهای سرشار بود. به همین دلیل اکثر اهل فن و خبره در امر سرمایه‌گذاری روند منحنی عمر کالای یک شرکت را در تعیین قیمت سهام موثر می‌دانند.
ث) نرخ هزینه سرمایه: نرخ هزینه سرمایه شرکت عامل دیگری در تعیین ارزش سهام است. نرخ هزینه سرمایه، متوسط نرخ هزینه‌ای است که شرکت برای استفاده از منابع مختلف مالی، بدهی و سرمایه صاحبان سهام می‌پردازد، هر چه نرخ هزینه سرمایه شرکتی در مقایسه با نرخ بازدهی آن کمتر باشد، ارزش سهام آن بیشتر خواهد بود. هزینه سرمایه شرکتها تابعی از ترکیب منابع مالی و مخاطرات تجاری و عملیاتی شرکت می‌باشد.
منظور از ترکیب منابع مالی، میزان نسبی بدهی‌ها و حقوق صاحبان سهام شرکت است. با توجه به اینکه بدهی، منبع مالی ارزانتری در مقایسه با سرمایه صاحبان سهام است، هر چه نسبت بدهی شرکت بیشتر باشد نرخ هزینه سرمایه کمتر خواهد بود. پایین بودن نرخ هزینه وام و بدهی‌ها، دلیل مخاطرات کمتری است که وام‌دهندگان در مقایسه با سهامداران تحمل می‌کنند و به علاوه به عنوان یک هزینه قابل قبول مالیاتی محسوب می‌شود. هر چه فعالیت شرکت مخاطره‌آمیز‌تر باشد صاحبان سرمایه نرخ بازده مورد توقع خود را افزایش می‌دهند و به این ترتیب هزینه سرمایه شرکت افزایش می‌یابد. منظور از مخاطره تجاری، بی‌اطمینانی نسبت به تحقق فروش و سود مورد پیش‌بینی است. شرکت‌هایی که فروش و سود با ثباتی دارند، از مخاطره کمتری برخوردار بوده و در مقابل، شرکت‌هایی که فروش و سود آن‌ها متغیر است با مخاطره بالاتری روبه‌رو هستند.
ج) افزایش سرمایه: استفاده نابجا و نادرست از افزایش سرمایه موجب بازتاب‌های منفی روی ساختار مالی شرکتها می‌گردد، چون افزایش سرمایه شرکتها، افزایش تعداد سهام را در پی دارد که نتیجه آن کاهش سود متعلق به هر سهم است. وقتی که سود هر سهم و نرخ رشد هر سهم کاهش می‌یابد، قیمت سهام نیز در بازار افت می‌کند، برای مثال در ۱۳۷۴ و ابتدای ۱۳۷۵ بسیاری از شرکتها از جمله شرکت ایران خودرو برای تامین سرمایه مورد نیاز، سرمایه خود را افزایش دادند. این امر به افزایش شدید تعداد و کاهش قیمت سهام این شرکتها انجامید.
چ) مزایای پرداختی: به طور کلی قیمت هر سهم در بورس اوراق بهادار با توجه به عواملی از قبیل کارکرد شرکت، مدیریت، سوددهی شرکت در حال حاضر و در آینده و میزان عرضه و تقاضایی که روی آن وجود دارد، تعیین می‌گردد. ضمنا از آنجا که در کشور ایران، سود شرکتها در پایان سال مالی تعیین شده و در مجامع عمومی میزان سود قابل تقسیم معین و در مدت تعیین شده پرداخت می‌گردد، بنابراین هر چه تاریخ پرداخت سود نزدیک‌تر می‌شود، در صورت ثابت بودن سایر عوامل، قیمت سهام نیز ممکن است، افزایش پیدا نماید. در هر صورت تحت شرایط ثابت و مساوی، قیمت سهم قبل از پرداخت سود و بعد از پرداخت سود متفاوت خواهد بود. به بحث فوق پرداخت مزایایی از قبیل حق تقدم و توزیع سود سهمی را نیز می‌توان اضافه نمود. در مواقعی که شرکتی تصمیم به افزایش سرمایه خود می‌گیرد، قبلا شایعات مربوط به تجمع اندوخته‌های شرکت ممکن است به بالا رفتن قیمت سهام در بازار کمک نماید. در این گونه موارد افزایش قیمت، ارتباط مستقیم با نحوه افزایش سرمایه دارد.
ح) جریان نقدینگی شرکت: عامل دیگر میزان جریان نقدی شرکتها است. بعضی از شرکتها به ویژه شرکتهای تازه تاسیس، هزینه استهلاک بالایی دارند. به عبارت دیگر هر ساله مبالغی از سود آن‌ها به عنوان هزینه استهلاک کسر می‌شود. کسر این هزینه بدون آنکه جریان نقدی شرکت را کاهش دهد عایدی هر سهم این نوع شرکتها را کاهش می‌دهد. در مقابل، شرکت‌هایی هستند که به دلیل قدیمی بودن دارایی‌ها، هزینه استهلاک اندکی دارند و بنابراین سود آن‌ها در سطح بالایی است. در این شرکتها تفاوت چندانی بین سود و جریان نقدی وجود ندارد. طبیعی است که سهام شرکتهای گروه اول دارای ضریب قیمت به عایدی هر سهم بالاتری در مقایسه با شرکتهای گروه دوم است. شرکتهای گروه اول به دلیل بالا بودن میزان نقدینگی، توانایی تقسیم سود بیشتری بین سهامداران دارند و به همین جهت انتظار می‌رود که‌درصد سود تقسیمی در شرکتهای گروه اول بیش از شرکتهای گروه دوم باشد.
خ) تقاضا برای محصول شرکت: نوع کالا یا خدمتی که شرکت مورد نظر ارائه می‌دهد و کمیت و کیفیت مشتریان شرکت روی قیمت سهام آن تاثیر می‌گذارد. وقتی که شرکتی کالای مصرفی تولید می‌کند که مورد نیاز همگان است بازار مصرف نسبتا مطمئنی را برای محصول خود دارد (شرکتهای نوشابه‌سازی نمونه بارز این‌گونه شرکتها هستند) زیرا هم میزان مصرف کالا توسط یک فرد زیاد است و هم افراد زیادی آن را مصرف می‌کنند. در مقابل کالایی مثل تراکتور را در نظر بگیرید که متقاضیان آن محدودترند و تکرار خرید آن نیز به صورت یک کالای با دوام چند سال یکبار انجام می‌شود و ضمنا متقاضیان آن فقط کشاورزان صاحب زمین هستند که آن‌ها هم خرید محدودی دارند. روشن است که سهام کارخانجات و شرکتهای تولید‌کننده کالاهای مصرفی در اغلب موارد بهتر از سهام کارخانجات تولیدی سنگین و صنایع مادر هستند.
د) امتیازات ویژه: در ایران میزان سودی که شرکتها به دست می‌آورند تا حدود زیادی به امتیازهای ویژه‌ای بستگی دارد که دسته‌ای از صنایع و شرکتها از آن بهره‌مند می‌شوند. امتیاز برخورداری از سهمیه ارزی دولتی، امتیاز استفاده از تسهیلات مالی ارزان قیمت، امتیاز مربوط به محدود بودن واردات کالا یا وجود تعرفه‌های سنگین برای کالاهای رقیب، امتیاز مربوط به دانش فنی منحصر به فرد و امتیاز مربوط به داشتن انحصار تولید یا توزیع کالای خاص موجب می‌شود که شرکتهای مشمول این اعتبارات سود بالایی داشته باشند و به علاوه بتوانند با اطمینان بیشتری برای کسب سودهای آتی، به کار خود ادامه دهند. برای مثال در ایران می‌توان از صنایع خودروسازی به خاطر داشتن امتیاز منبع ورود خودروهای خارجی نام برد. منبع ورود خودروهای خارجی موجب شده که قیمت خودروی ایرانی افزایش یابد و شرکتهای خودروسازی داخلی بدون نگرانی از رقبای خارجی اتومبیل‌های خود را به قیمت بیشتری بفروشند.
ذ) طرح‌های توسعه: یک عامل موثر تعداد و حجم طرح‌های توسعه و نرخ بازدهی آن طرح‌هاست، هر چه نرخ بازدهی یک صنعت بیش از صنایع دیگر باشد، سهام شرکتی که در آن صنعت قرار دارد نیز با ارزش‌تر از سهام شرکتهای مشابهی خواهد بود که در صنایع فاقد رشد فعالیت می‌کنند، به عبارت دیگر امتیاز اجرای طرح‌های سودآور در آینده، نوعی سرقفلی به شرکت می‌دهد. این امر موجب می‌شود که سرمایه‌گذاران برای خرید سهام آن شرکت بهای بیشتری بپردازند، بنابراین فرصت‌های سرمایه‌گذاری سودآور‌تر، سود آتی شرکت را افزایش می‌دهد و همین نرخ رشد سود، باعث افزایش ارزش سهام می‌شود.
تعیین ارزش شرکت و ارزشیابی سهام
طرح مقوله خصوصی‌سازی در سال‌های اخیر، ضرورت تعیین‌ساز و کارهای اجرایی مناسب را برای اجرای بهینه این فرآیند یادآوری می‌نماید. یکی از عللی که در موارد زیادی منجر به ناموفق بودن خصوصی‌سازی شده است، برخورد نادرست و مکانیکی با ارزشیابی شرکتهای واگذار شده است. روش‌های مورد استفاده در بعضی موارد مبتنی بر چانه‌زنی یا توافق قبلی بوده و در موارد دیگری هم که قصد استفاده از تکنیک‌های ارزشیابی وجود داشته است، به علت برخورد یکسویه و در نظر نگرفتن نقش کلیه عواملی که می‌توانند در این موضوع دخیل باشند، کارکرد مثبتی نداشته است.
روش‌ها و تکنیک‌هایی که در آموزه‌های متون مدیریت مالی و سرمایه‌گذاری برای ارزشیابی سهام معرفی شده‌اند، تنها بعنوان یک چارچوب نظری قابل استفاده بوده و نمی‌توانند به تنهایی بیانگر ارزش واقعی یک شرکت باشند. نگاهی به تجارب برخی از کشور‌ها که در این زمینه عملکرد موفقی داشته‌اند و نحوه استفاده آن‌ها از این روش‌ها می‌تواند کمک زیادی به دست‌اندرکاران امر بنماید. بکارگیری روش‌های علمی و کاربردی ارزشیابی با توجه به شرایط بومی و مجموعه عواملی که در تعیین ارزش یک شرکت موثر هستند، سهم بسزایی در اجرای بهینه این فرآیند دارد.
برای مثال شرکت‌هایی را که سرمایه‌گذاری ارزی بالایی دارند یا شرکت‌هایی که از تکنولوژی پیشرفته برخوردارند را نمی‌توان با سایر شرکتها به یک روش ارزشیابی کرد. البته این امر تنها مختص شرکتهای پذیرفته شده در بورس نمی‌باشد و خیلی از شرکتها را نیز که در خارج از بورس اوراق بهادار واگذار می‌شوند، شامل می‌گردد. اهمیت این موضوع به خصوص در چند ساله اخیر که جذب سرمایه‌های خارجی شتاب نسبتا بیشتری گرفته و همچنین دولت در واگذاری شرکتهای تحت پوشش خود فعال‌تر شده است، هر چه بیشتر معلوم می‌شود.
به طور کلی مهم‌ترین روش‌هایی که در تعیین ارزش شرکتها و ارزشیابی سهام آن‌ها مورد استفاده قرار می‌گیرد، می‌توان به شرح زیر برشمرد:
الف) ارزش دفتری سهام: عبارت است از نسبت حقوق صاحبان سهام به تعداد سهام عادی منتشره شرکت. برای تعیین ارزش دفتری هر سهم از دارایی‌های شرکت، بدهی‌ها را کسر نموده و حاصل را که همان حقوق صاحبان سهام است بر تعداد سهام عادی منتشره شرکت تقسیم می‌کنیم. ارزش دفتری سهام، ملاک چندان مطمئنی برای تعیین ارزش سهام نیست زیرا فقط متاثر از روش‌های حسابداری است. برای مثال دارایی‌های شرکت بایستی بر اساس قیمت تمام شده تاریخی در صورت‌های مالی منعکس شوند که مقدار آن‌ها ممکن است با ارزش روز دارایی‌ها اختلاف زیادی داشته باشد. این امر به خصوص در شرایط تورمی خیلی بارز است. همچنین بکارگیری روش‌های مختلف استهلاک ممکن است روی ارزش دارایی‌ها، آثار متفاوتی داشته باشد.
ب) ارزش سهام بر مبنای قیمت جایگزینی دارایی‌ها پس از کسر بدهی‌ها: از آنجا که ارزش دفتری نمی‌تواند قابلیت اعتماد بالایی در ارزشیابی داشته باشد، می‌توان برای رفع کاستی‌های آن از این روش استفاده کرد. بدین جهت ابتدا دارایی‌های ثابت شرکت، شامل اموال، ماشین‌آلات و تجهیزات آن تجدید ارزیابی می‌شوند. زیرا با گذشت زمان و بخصوص در شرایط تورم ارزش روز این دارایی‌ها با ارزش دفتری آن‌ها اختلاف پیدا کرده است. تجدید ارزیابی می‌تواند توسط شاخص‌های اقتصادی بانک مرکزی یا ارزیابی کار‌شناسان انجام شود. همچنین دارایی‌های نامشهود شرکت مانند سرقفلی، امتیازات آب و برق و غیره نیز ارزیابی می‌شوند.
در کنار این موارد باید برخی از دارایی‌های جاری همچون بدهکاران که ذخیره مطالبات مشکوک‌الوصول برای آن‌ها ناکافی است و نیز برخی از اقلام همچون ذخایر مالیاتی نیز مورد ارزیابی قرار‌گیرند. پس از ارزیابی این موارد و جایگزینی مقادیر آن‌ها در ترازنامه شرکت، با کسر نمودن بدهی‌ها از دارایی‌های شرکت، مقدار حقوق صاحبان سهام به دست می‌آید که با تقسیم این مقدار بر تعداد سهام عادی، ارزش هر سهم عادی مشخص می‌شود. اگر چه این روش در مقایسه با ارزش دفتری کامل‌تر است، ولی کاستی‌هایی را نیز به همراه دارد.
از جمله آنکه در این روش به بازدهی و سودآوری شرکت توجه چندانی نمی‌شود. برای مثال هم اکنون شرکت‌هایی هستند که ارزش سهام آن‌ها با استفاده از این روش مقدار بالایی را نشان می‌دهد، ولی بازدهی چندانی را نصیب سهامدار نمی‌نمایند. عکس این قضیه نیز صادق می‌باشد. لازم به توضیح است که تجدید ارزیابی دارایی‌ها و بدهی‌ها می‌تواند بر مبنای ارزش معاملاتی روز آن‌ها نیز انجام شود.
پ) ارزش سهام با فرض تداوم فعالیت: در این روش تنها وضعیت امروز شرکت در نظر گرفته نمی‌شود و فرض می‌شود فعالیت شرکت در آینده تداوم داشته و روند سودآوری آن ادامه خواهد یافت. بنابراین سودآوری سالیان آتی بایستی در قیمت امروز سهام شرکت، لحاظ شود.
ت) ارزش سهام با فرض انحلال: در این روش فرض می‌شود که اگر شرکت رو به انحلال باشد، بایستی دارایی‌های شرکت فروخته شده و سهم بستانکاران شرکت پرداخت گردد و باقیمانده مبلغ نیز بین سهامداران تقسیم شود. از آنجا که این روش تنها در زمان انحلال شرکت مطرح می‌شود، کاربرد چندانی ندارد. از نظر برخی، ارزش انحلال، معیاری حداقل برای ارزش سهام شرکت است و ارزش سهام کمتر از آن نخواهد شد.
ث) ارزش ذاتی سهام: این نوع ارزش سهام که به آن ارزش واقعی یا ارزش تئوریک نیز گفته می‌شود، معیار تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران است. در تعیین ارزش ذاتی سهام که در تحلیل بنیادی از آن استفاده می‌شود، ارزش سهام از طریق تعیین ارزش فعلی عایدات و جریانات نقدی آتی متعلق به هر سهم مانند سود سهام سالیان آتی تعیین می‌شود. این کار توسط نرخ بازده مورد انتظار سهامدار صورت می‌گیرد. برای مثال اگر سود سهام شرکت الف در پایان سال آتی ۵۰۰ ریال و قیمت سهام در آن تاریخ ۴۰۰۰ ریال باشد، با فرض آنکه نرخ مورد انتظار سهامدار ۲۰درصد باشد، ارزش ذاتی سهام این شرکت برابر است با:
اگر ارزش ذاتی محاسبه شده بیشتر از ارزش جاری بازار سهام شرکت باشد، انتظار می‌رود که سرمایه‌گذار این سهام را خریداری کند. حال اگر روند فعالیت و سودآوری شرکت در سالیان آینده تداوم داشته باشد.
ج) ارزش سهام با استفاده از ضریب: در این روش سود هر سهم شرکت در نسبت قیمت به درآمد مربوط به صنعتی که شرکت در آن قرار گرفته، ضرب شده و حاصل آن ارزش سهام خواهد بود. مثلا اگر سود سهام شرکتی ۲۰۰ ریال و ضریب صنعت آن شرکت ۴ باشد، قیمت سهام شرکت ۸۰۰ ریال خواهد شد. این روش بیشتر جنبه نظری داشته و کاربرد چندانی ندارد.
چ) ارزش سهام با استفاده از سود انباشته هر سهم و کسری ذخایر مالیاتی هر سهم: در این روش کار جنبه کاربردی دارد، ابتدا ارزش فعلی سود هر سهم شرکت با یک نرخ مشخص، معلوم شده و سپس سود انباشته متعلق به هر سهم به حاصل آن اضافه شده و در صورت وجود کسری ذخایر مالیاتی، میزان کسری مربوط به هر سهم نیز از آن کسر می‌شود.
کسری ذخایر مالیاتی مربوط به هر سهم خالص اندوخته‌ها و سود انباشته هر سهم با فرض آنکه سالانه‌درصدی از سود شرکت سرمایه‌گذاری شده و این منجر به افزایش توان سودآوری شرکت در سالیان آینده شود، اگر‌درصد سود سرمایه‌گذاری شده در هر سال را b و نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار از سود سرمایه‌گذاری شده را r فرض کنیم، نرخ رشد سود سالانه برابر است با:
برای مثال اگر سود سهام شرکتی ۱۰۰۰ ریال باشد و شرکت ۴۰درصد آن را به‌عنوان اندوخته توسعه تعیین کند با فرض آنکه سرمایه‌گذار ۲۰درصد بازده روی سرمایه‌گذاری اضافی داشته باشد و نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار ۲۸درصد باشد داریم:
۱۰۰۰= EPS
۸%=۴۰%×۲۰% = g
g=b. r
ح) ارزش سهام با استفاده از روش سرمایه تعدیل شده با نرخ ارز: میزان سرمایه‌گذاری ارزی در هر شرکت نقش زیادی در تعیین ارزش آن دارد و این امر بخصوص در شرایط رشد سریع نرخ ارز نمود بیشتری می‌یابد. بدین جهت لازم است در ارزشیابی سهام یک شرکت میزان ارز سرمایه‌گذاری شده و ارزش روز آن لحاظ گردد. روش سرمایه تعدیل شده با نرخ ارز به این منظور مورد استفاده قرار می‌گیرد.
در این روش کلیه اطلاعات مربوط به سرمایه اولیه شرکت و تغییرات سرمایه آن (افزایش یا کاهش) به نرخ ارز در زمان تغییرات تسعیر شده، سپس این مقدار در نرخ ارز در زمان تعیین شده ارزش شرکت ضرب شده و با جمع کردن مقادیر متفاوت سرمایه تسعیر شده به ارز در مقاطع مختلف تغییرات سرمایه و همچنین سود و زیان و اندوخته‌های شرکت در زمان ارزشیابی آن، ارزش روز سهام شرکت به دست می‌آید. نمونه‌ای از محاسبات مربوط به این روش در جدول یک آمده است. نتایج محاسبات این جدول نشان می‌دهد که اگر چه سرمایه شرکت الف طبق ارقام صورت‌های مالی ۴/۲میلیارد ریال است، ولی محاسبات ارزش سرمایه با استفاده از روش سرمایه تعدیل شده با نرخ ارز، میزان سرمایه شرکت را ۱۵/۴میلیارد ریال نشان می‌دهد.
خ) ارزش سهام با استفاده از روش سرمایه تعدیل شده با نرخ تورم: تورم می‌تواند تاثیر زیادی بر ارزش دارایی‌های یک شرکت داشته باشد و بخصوص در مقاطعی که نرخ تورم بالا می‌باشد، فاصله میان قیمت تمام شده با ارزش روز آن‌ها زیاد می‌شود. سرمایه اولیه شرکت نیز می‌باید همگام با تورم، رشد کرده و مقدار واقعی خود را نشان دهد. بر این اساس روش سرمایه تعدیل شده با نرخ تورم از مقاطع زمانی مربوط به تاسیس شرکت و تغییرات سرمایه آن (افزایش یا کاهش) تا زمان تعیین ارزش شرکت، میانگین نرخ تورم و جمع نمودن این مقادیر و همچنین اضافه کردن سود و زیان و اندوخته‌های شرکت در زمان ارزشیابی آن به این مقادیر، ارزش روز سرمایه شرکت به دست می‌آید.
بدیهی است که روش‌های فوق هیچکدام به تنهایی نمی‌توانند بیانگر ارزش واقعی سهام یک شرکت باشند و با توجه به موقعیت شرکت می‌توان همزمان از چند روش در ارزشیابی آن‌ها استفاده کرد. در این صورت می‌توان مطمئن شد که ارقام محاسبه شده تا حدود زیادی بیانگر ارزش شرکت می‌باشند، البته در کنار استفاده از روش‌های فوق باید هر عاملی را که می‌تواند در تعیین ارزش شرکت نقش داشته باشد، در نظر داشت.
از جمله این عوامل می‌توان موارد زیر را نام برد: وضعیت صنعت، عرضه و تقاضای محصولات شرکت، بازار جهانی و داخلی، فن‌آوری، عمر شرکت، قیمت‌گذاری محصولات شرکت، استراتژیک بودن محصولات، موقعیت رقابتی، موقعیت جغرافیایی شرکت، مدیریت، نیروی انسانی، وابستگی به مواد اولیه، بازاریابی و سهم بازار، کارآیی و بهره‌وری و لازم به توضیح است که خیلی از این عوامل کیفی بوده و بایستی تا حد امکان نقش آن‌ها را در تعیین ارزش شرکت به صورت کمی در نظر گرفت. در خاتمه به این نکته بار دیگر اشاره می‌گردد که هیچ‌یک از روش‌های فوق کامل نبوده و بهتر است ترکیبی از آن‌ها با در نظر گرفتن نقش برخی از عوامل یاد شده فوق، در تعیین ارزش شرکت و ارزشیابی سهام آن در نظر گرفته شود.
موارد دیگری نیز وجود دارد که سرمایه‌گذار باید آن‌ها را مورد بررسی و ارزیابی قرار دهد. از جمله این موارد می‌توان به شایعات و تاثیر آن بر مسائل روانی جامعه اشاره نمود.
چنانچه جامعه و به خصوص خریداران و سرمایه‌گذاران بازار بورس انتظار گران‌تر (ارزان‌تر) شدن سهام را داشته باشند این موضوع بر روی قیمت سهام تاثیر می‌گذارد. زیرا چنانچه سرمایه‌گذاران انتظار‌گران‌تر شدن سهام را داشته باشند تقاضای خود را در بازار سهام افزایش می‌دهند و دارایی‌های دیگر خود را به سهام تبدیل خواهند کرد و فشار تقاضا در بازار سهام به وجود می‌آید و موجب‌گران‌تر شدن سهام در زمان جاری می‌شود. عکس این مطلب را نیز می‌توان بحث نمود.
منبع : روزنامه دنیای اقتصاد
